Der DLOM und seine Bedeutung für die Bewertungspraxis

Wie bestimmt man den DLOM?

Die Bestimmung des DLOM gehört zu den anspruchsvolleren Aufgaben in der Unternehmensbewertung, da die mangelnde Verkaufsmöglichkeit eines Unternehmensanteils nicht direkt messbar ist.

In der Praxis haben sich verschiedene Ansätze etabliert, die sich grundsätzlich in quantitative und qualitative Methoden unterteilen lassen. Während quantitative Methoden auf mathematischen Modellen und empirischen Studien basieren, berücksichtigen qualitative Ansätze die spezifischen Eigenschaften des zu bewertenden Unternehmens und seiner Anteile.

Quantitative Ansätze

In der Bewertungspraxis haben sich drei zentrale quantitative Methoden zur Bestimmung des DLOM etabliert:

1. Die Restricted-Stock-Methode: Bei dieser Methode wird der DLOM durch den Vergleich zwischen dem Preis von Aktien mit Verkaufsbeschränkungen und dem Preis frei handelbarer Aktien desselben Unternehmens ermittelt. Die Beschränkungen beziehen sich dabei auf festgelegte Zeiträume, in denen die Aktien nicht übertragen oder verkauft werden dürfen.
2. Die IPO-Methode: Diese Methode basiert auf dem Vergleich von Aktienkursen vor und nach einem Börsengang. Der Preisunterschied zwischen pre-IPO und post-IPO Transaktionen gibt Aufschluss über den Wertabschlag, der auf die eingeschränkte Handelbarkeit zurückzuführen ist.
3. Die Optionspreismethode (OPM) nutzt das Black-Scholes-Modell zur Berechnung des DLOM. Diese mathematisch anspruchsvolle Methode basiert auf der Annahme, dass die eingeschränkte Handelbarkeit eines Vermögenswerts mit einer europäischen Put-Option vergleichbar ist. Dabei fließen folgende zentrale Parameter in die Bewertung ein:
   • Die Volatilität des zugrundeliegenden Vermögenswerts, die die Preisschwankungen über die Zeit misst.
   • Der erwartete Zeitraum bis zum Liquiditätsereignis, also die Dauer der eingeschränkten Handelbarkeit.
   • Die Dividendenrendite des Unternehmens.
   • Der risikofreie Zinssatz als Referenzgröße für die Bewertung.

Die Optionspreismethode verwendet das Chaffe-Modell (Black-Scholes-Merton Put-Option), das Finnerty-Modell 2018 (Average-Strike Put-Option) und das Asian Protective Put-Modell. Diese Faktoren tragen gemeinsam dazu bei, den Illiquiditätsabschlag für nicht börsennotierte Unternehmen zu schätzen.

Qualitative Ansätze

Neben den mathematischen Modellen spielen qualitative Faktoren eine wichtige Rolle bei der Bestimmung des DLOM. Diese Faktoren ermöglichen eine differenzierte Beurteilung der spezifischen Situation des zu bewertenden Unternehmens.

Unternehmensbezogene Faktoren

Die finanzielle Stabilität und Größe des Unternehmens beeinflussen den DLOM maßgeblich. Je solider die Finanzlage und je größer das Unternehmen, desto geringer fällt in der Regel der Abschlag aus.

Unternehmensspezifische Risiken

Hierzu zählen insbesondere die Abhängigkeit von Schlüsselpersonen, eine hohe Kundenkonzentration, die Qualität des Managements sowie besondere operative Risiken. Diese individuellen Risikofaktoren können den DLOM erheblich beeinflussen.

Markt- und Branchenfaktoren

Die allgemeinen Marktbedingungen sowie die spezifische Situation in der jeweiligen Branche sind weitere wichtige Bewertungskriterien. Dabei spielen Faktoren wie Wettbewerbsintensität, Marktwachstum und Konjunkturzyklus eine entscheidende Rolle.

Rechtliche Rahmenbedingungen

Besondere Bedeutung kommt den rechtlichen und vertraglichen Beschränkungen zu. Dazu gehören etwa Übertragungsbeschränkungen in Gesellschafterverträgen, Vorkaufsrechte oder regulatorische Auflagen, die die Handelbarkeit der Anteile zusätzlich einschränken können.

Die Rolle des DLOM in der Unternehmensbewertung

Der DLOM ist ein zentrales Element der Unternehmensbewertung und erfüllt dabei mehrere wesentliche Funktionen. Als Bewertungsabschlag trägt er maßgeblich zur Berücksichtigung des Liquiditätsrisikos bei, das besonders bei nicht börsennotierten Unternehmen eine wichtige Rolle spielt.

Bei der Bewertung von nicht börsennotierten Unternehmen ist der DLOM von besonderer Bedeutung, da er die eingeschränkte Verkäuflichkeit der Anteile im Vergleich zu börsennotierten Aktien widerspiegelt. Dies führt zu einer realistischeren Einschätzung des tatsächlichen Unternehmenswerts und ermöglicht eine präzisere Bewertung der Vermögenswerte.

In der Praxis kommt der DLOM besonders häufig bei der Nachfolgeplanung zum Einsatz, wenn Unternehmensanteile übertragen werden sollen. Auch bei Rechtsstreitigkeiten, etwa in Squeeze-out-Verfahren oder bei der Abfindung ausscheidender Gesellschafter, ist der DLOM ein wichtiger Bewertungsparameter.

Nach den Grundsätzen des IDW S 1 trägt der DLOM zur Verbesserung der Bewertungsgenauigkeit bei. Er ermöglicht eine methodisch fundierte Anpassung des Unternehmenswerts an die tatsächlichen Marktgegebenheiten und entspricht damit den Anforderungen an eine sachgerechte Unternehmensbewertung.

DLOM vs. DLOC

In der Unternehmensbewertung spielen sowohl der DLOM als auch der DLOC (Discount for Lack of Control) eine wichtige Rolle, erfüllen jedoch unterschiedliche Funktionen.

Während der DLOM die eingeschränkte Handelbarkeit eines Unternehmensanteils berücksichtigt, spiegelt der DLOC den verminderten Wert eines Minderheitsanteils wider, der sich aus den fehlenden Kontroll- und Mitbestimmungsmöglichkeiten ergibt.

Beide Abschläge können bei einer Bewertung kumulativ zur Anwendung kommen, da sie unterschiedliche wirtschaftliche Sachverhalte abbilden.

Herausforderungen

Die Bestimmung des DLOM stellt Bewerter vor verschiedene methodische und praktische Herausforderungen. Ein zentrales Problem liegt in der Subjektivität der Schätzung: Es gibt keine allgemein akzeptierte Berechnungsmethode, was zu erheblichen Unterschieden in den Schätzungen führt. Verschiedene Bewerter können unterschiedliche Modelle, Annahmen oder Benchmarks verwenden, was in abweichenden Abschlägen resultiert.

Eine weitere Schwierigkeit ergibt sich aus der begrenzten Datenverfügbarkeit. Private Unternehmen verfügen nicht über die gleiche Fülle an Marktdaten wie börsennotierte Unternehmen. Dieser Mangel an vergleichbaren Verkaufs- oder Transaktionsdaten für ähnliche Unternehmen erschwert eine präzise Schätzung des DLOM.

Die Wahl des geeigneten Bewertungsmodells stellt eine zusätzliche Herausforderung dar. Da es keine universell anerkannte Berechnungsmethode gibt, können verschiedene Ansätze und Modelle zu unterschiedlichen Ergebnissen führen.

Besonders kritisch ist das Risiko einer Über- oder Unterschätzung des Abschlags. Ein zu hoher DLOM kann zu einer signifikanten Unterbewertung des Unternehmens führen und damit zu unfairen Ergebnissen bei Transaktionen. Umgekehrt kann eine Unterschätzung des DLOM den Unternehmenswert überhöhen und zu unrealistischen Erwartungen bei Verkäufern oder Anteilseignern führen.

Fazit

Der DLOM hat sich als unverzichtbares Instrument in der Unternehmensbewertung etabliert. Seine besondere Bedeutung liegt in der methodisch fundierten Erfassung der eingeschränkten Handelbarkeit von Unternehmensanteilen.

Durch die Kombination quantitativer und qualitativer Bewertungsansätze ermöglicht der DLOM eine faire und realistische Wertermittlung, die den spezifischen Eigenschaften nicht börsennotierter Unternehmen gerecht wird. Trotz der methodischen Herausforderungen bei seiner Bestimmung trägt der DLOM wesentlich zur Qualität von Bewertungsergebnissen bei.

Er unterstützt nicht nur die Preisfindung bei Unternehmenstransaktionen, sondern ist auch für die Nachfolgeplanung und bei rechtlichen Auseinandersetzungen von großer praktischer Relevanz. Seine Anwendung entspricht dabei sowohl den fachlichen Standards der Bewertungspraxis als auch den Anforderungen der Finanzbehörden und Gerichte.

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