Grundprinzip des Multiplikatorverfahrens
An der Börse zählen bewertungsbasierte Multiplikatoren seit jeher zu den am häufigsten angewandten Methoden der Unternehmensbewertung. Insbesondere im angelsächsischen Raum gelten Multiplikatorverfahren oft als primäre Form der Unternehmensbewertung bei Börsengängen und M&A-Transaktionen. Auch in Deutschland kommen Multiplikatoren regelmäßig zum Einsatz, jedoch meist als Plausibilisierungsinstrument hinter den primären Methoden der Kapitalwertberechnung.
Als relatives Bewertungsverfahren basiert die Multiplikatormethode auf einer vergleichenden Preisbestimmung mit einem denkbar einfachen Grundprinzip, das aus drei Schritten besteht:
- Suche nach Unternehmen, die mit dem Bewertungsobjekt vergleichbar sind.
- Berechnung des Quotienten aus dem Unternehmenswert der Vergleichsunternehmen und einer erfolgsbezogenen Kennzahl für diese Vergleichsgruppe.
- Übertragung dieses Verhältnisses auf das Bewertungsobjekt.
Die Idee hinter der Multiplikatorbewertung
Die Kapitalmarkttheorie erkennt das Prinzip effizienter Kapitalmärkte an. Gleiche Wertpapiere sollten auch den gleichen Preis haben. Andernfalls ergäben sich für Kapitalmarktteilnehmer günstige Kauf- oder Verkaufsmöglichkeiten, was zu einer Preisanpassung führen würde. Gleicher Preis bedeutet in diesem Kontext beispielsweise „der gleiche Preis im Verhältnis zum Jahresüberschuss“.
Wenn ein vergleichbares Unternehmen das 12-fache des jährlichen Nettogewinns kostet, sollte dieses Verhältnis in etwa auch für das Bewertungsobjekt gelten. Überschaubare Abweichungen sind möglich, da sich Unternehmen in verschiedener Hinsicht unterscheiden können, aber die Größenordnung sollte im Allgemeinen stimmen.
Systematisierung von Multiplikatoren
Multiplikatoren lassen sich für eine Vielzahl von Basisgrößen definieren und wie folgt systematisieren:
- Entity vs. Equity: Equity-Multiplikatoren setzen eigenkapitalbezogene Größen ins Verhältnis zur Marktkapitalisierung (z. B. Kurs-Gewinn-Verhältnis), während Entity-Multiplikatoren gesamtkapitalbezogene Größen betrachten, um den Unternehmenswert zu bestimmen (z. B. Enterprise Value/EBITDA).
- Bestands- vs. Stromgrößen: Bestandsgrößen-Multiplikatoren beziehen sich auf eine Bilanzkennzahl (z. B. Kurs-Buchwert-Verhältnis), während Stromgrößen-Multiplikatoren auf eine Ertrags- oder Cashflow-Größe abzielen (z. B. Enterprise Value/EBITDA).
- Trailing vs. Forward: Trailing-Multiplikatoren basieren auf historischen Referenzgrößen, wie etwa den Umsätzen des vergangenen Geschäftsjahres, während Forward-Multiplikatoren auf zukunftsgerichteten Zahlen basieren, wie etwa den erwarteten Umsätzen für das laufende Geschäftsjahr.
- Trading vs. Transaction: Börsenmultiplikatoren basieren auf dem laufenden Aktienhandel börsennotierter Unternehmen, während Transaktionsmultiplikatoren auf Basis von Börsengängen, privaten M&A-Transaktionen oder größeren Kapitalmarkttransaktionen ermittelt werden.
- Monetär vs. nicht-monetär: Monetäre Multiplikatoren beziehen sich auf finanzielle Leistungskennzahlen und dominieren die Bewertungspraxis, doch auch nicht-monetäre Multiplikatoren finden Anwendung.
Auswahl der optimalen Multiplikatoren
Die praktische Anwendung der Multiplikatorbewertung wird durch verschiedene Kriterien bestimmt. Hier sind einige Beispiele:
- Datenverfügbarkeit: Daten zur Ermittlung von Börsenmultiplikatoren sind häufiger verfügbar als transaktionsbasierte Daten, abhängig von der Analystenabdeckung, dem Markt, der Lebenszyklusphase des Bewertungsobjekts und weiteren Faktoren.
- Finanzielles Risiko: Unterschiede im Verschuldungsgrad zwischen dem Vergleichsunternehmen und dem Bewertungsobjekt machen eine Unternehmensbewertung vorzuziehen.
- Analystenschätzungen: Analystenschätzungen sind für zukunftsbezogene Börsenmultiplikatoren erforderlich, die den Standard in der Multiplikatorbewertung darstellen. Ihre Qualität steigt, je weiter oben sie in der Gewinn- und Verlustrechnung stehen und je kürzer der Schätzzeitraum ist.
- Profitabilität: Unternehmen in Verlust- oder Überschuldungssituationen können nicht auf Basis des Kurs-Gewinn-Verhältnisses oder des Kurs-Buchwert-Verhältnisses bewertet werden.
- Wachstumsaussichten: Heterogene Wachstumsaussichten zwischen der Vergleichsgruppe und dem Bewertungsobjekt erfordern eine angemessene Berücksichtigung dieses Werttreibers, z. B. durch das PEG-Verhältnis.
- Marktstandards: In einigen Branchen haben sich spezifische Multiplikatoren etabliert. So wird beispielsweise im Bankensektor häufig das Kurs-Buchwert-Verhältnis verwendet, während es in Branchen mit einem hohen Anteil an immateriellen Vermögenswerten weniger aussagekräftig ist.
Alles auf einen Blick!
Das Multiplikatorverfahren ist eine weit verbreitete Methode zur Unternehmensbewertung, die insbesondere bei Börsengängen und M&A-Transaktionen zum Einsatz kommt. Die systematische Auswahl und Anwendung geeigneter Multiplikatoren ist entscheidend für eine präzise Bewertung. Die Tools und das Fachwissen von smartZebra unterstützen Sie dabei, diese Prozesse effizient und korrekt umzusetzen.
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